儲(chǔ)能成本大幅下降疊加降息影響，大儲(chǔ)&工商業(yè)儲(chǔ)能確定性高增長。 2023 年海外天然氣價(jià)格回落、貸款利率上升對(duì)邊際需求產(chǎn)生諸多不利影響，但從裝機(jī)來看儲(chǔ)能仍實(shí)現(xiàn)高速增長， 展望 2024 年，儲(chǔ)能成本大幅下降、項(xiàng)目收益率提升，再疊加美國降息預(yù)期，全球儲(chǔ)能裝機(jī)有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)高速增長，我們預(yù)計(jì) 2023-2024 年全球儲(chǔ)能新增裝機(jī)分別為94.6、 173.4GWh，同比增長 101%、 83%。大儲(chǔ)裝機(jī)分別為 74.0、 138.0GWh，同比增長 111%、 86%；工商業(yè)儲(chǔ)能分別為6.2、 14.4GWh，同比增長 107%、 132%；戶儲(chǔ)分別為 14.4、 21.0GWh，同比增長 60%、 46%。
中國：消納壓力推高配儲(chǔ)要求，預(yù)計(jì) 2024 年儲(chǔ)能新增裝機(jī) 70.4GWh。今年各省發(fā)布文件要求上調(diào)新能源配儲(chǔ)比例，部分分布式裝機(jī)大省首次明確要求分布式光伏需配儲(chǔ)，測(cè)算 2024 年全國平均配儲(chǔ)比例為 12.0%，配儲(chǔ)時(shí)長 2.3 小時(shí)。 保守假設(shè) 2024 年光伏、風(fēng)電新增裝機(jī)分別為 180、 75GW， 我們預(yù)計(jì) 2024 年裝機(jī)有望達(dá)到 30.6GW/70.4GWh，同比增長 69%/91%。 考慮到光伏和儲(chǔ)能成本的同步下降， 配儲(chǔ)比例提高后光儲(chǔ)收益率仍可觀，以光伏、儲(chǔ)能建設(shè)成本 3 元/W、 1 元/Wh 測(cè)算，當(dāng)光伏配儲(chǔ)比例提升至 30%*2h 時(shí)，國內(nèi)絕大多數(shù)省市光儲(chǔ)收益率仍有 8%以上。 此外隨著更高比例風(fēng)光進(jìn)入電力市場(chǎng)交易， 存量/新增儲(chǔ)能電站利用率有望提升。
美國： 利率見頂+成本下降，需求增長提速，預(yù)計(jì) 2024 年大儲(chǔ)新增裝機(jī) 38GWh。 2023 年前三季度美國大儲(chǔ)新增裝機(jī) 4.4GW/13.4GWh，同比增長 41%/46%。 根據(jù)測(cè)算， 當(dāng)儲(chǔ)能建設(shè)成本從 0.2 美元/Wh 下降至 0.18 美元/Wh 時(shí)，項(xiàng)目收益率可至少提升 5pct，同時(shí)貸款利率每下降 100 個(gè)基點(diǎn)，項(xiàng)目收益率將提升 1.4pct。 我們判斷 1H24 隨著碳酸鋰價(jià)格加速見底，以及美聯(lián)儲(chǔ)降息政策的逐步落地，儲(chǔ)能電站 IRR 有望得到顯著改善，裝機(jī)增速有望超預(yù)期， 預(yù)計(jì) 2023-2024年美國大儲(chǔ)新增裝機(jī)分別為 21、 38GWh，同比增長 72%、 81%。
歐洲： 電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能項(xiàng)目大規(guī)模落地， 需求有望超預(yù)期，戶儲(chǔ)去庫結(jié)束出貨增速有望轉(zhuǎn)正。 今年以來歐洲各國針對(duì)大型儲(chǔ)能的相關(guān)支持政策及招標(biāo)速度明顯加快， 根據(jù)歐洲儲(chǔ)能協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)， 2024 年歐洲新增裝機(jī)將達(dá)到 5.3GW，同比增長 41%。 我們預(yù)計(jì) 2023-2024 年歐洲戶儲(chǔ)新增裝機(jī)分別為 9.4、 13.0GWh，同比增長 72%、 38%， 隨著庫存逐步下降至合理狀態(tài)，疊加 2Q24 歐洲裝機(jī)旺季的到來，有望推動(dòng)戶儲(chǔ)出貨恢復(fù)同比增長。
儲(chǔ)能企業(yè)收入增速、盈利能力分化，頭部企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)。 隨著電芯供給釋放、儲(chǔ)能市場(chǎng)競(jìng)爭加劇，各公司收入增速及盈利能力明顯出現(xiàn)分化， 海外訂單獲取能力強(qiáng)的公司量、利增長顯著。 我們認(rèn)為現(xiàn)階段降價(jià)及去庫加快行業(yè)出清，未來具有全球業(yè)務(wù)布局、垂直一體化產(chǎn)業(yè)鏈及良好的可融資性能力背書的企業(yè)將在市場(chǎng)份額和盈利能力上更具優(yōu)勢(shì)。
投資建議
大儲(chǔ)及工商業(yè)儲(chǔ)能 2024 年裝機(jī)確定性高增， 且降息背景下仍有超預(yù)期空間， 同時(shí) 2024 年海外大儲(chǔ)系統(tǒng)集成商仍可享受碳酸鋰降價(jià)紅利，國內(nèi)集成商及 PCS 公司盈利已處于底部，但出清尚需時(shí)日， 重點(diǎn)看好： 海外出貨占比高且具有垂直一體化制造能力的頭部儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商， 以及海外出貨占比高的 PCS 企業(yè)。 戶儲(chǔ)方面重點(diǎn)關(guān)注海外庫存&出貨逐季度邊際改善帶來的估值修復(fù)機(jī)會(huì)。
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風(fēng)險(xiǎn)提示
國際貿(mào)易環(huán)境惡化風(fēng)險(xiǎn)； 匯率大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)； 政策不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)； 行業(yè)產(chǎn)能非理性擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)。
中國：消納壓力推高配儲(chǔ)要求，預(yù)計(jì) 2024 年儲(chǔ)能新增裝機(jī) 70.4GWh。今年各省發(fā)布文件要求上調(diào)新能源配儲(chǔ)比例，部分分布式裝機(jī)大省首次明確要求分布式光伏需配儲(chǔ)，測(cè)算 2024 年全國平均配儲(chǔ)比例為 12.0%，配儲(chǔ)時(shí)長 2.3 小時(shí)。 保守假設(shè) 2024 年光伏、風(fēng)電新增裝機(jī)分別為 180、 75GW， 我們預(yù)計(jì) 2024 年裝機(jī)有望達(dá)到 30.6GW/70.4GWh，同比增長 69%/91%。 考慮到光伏和儲(chǔ)能成本的同步下降， 配儲(chǔ)比例提高后光儲(chǔ)收益率仍可觀，以光伏、儲(chǔ)能建設(shè)成本 3 元/W、 1 元/Wh 測(cè)算，當(dāng)光伏配儲(chǔ)比例提升至 30%*2h 時(shí)，國內(nèi)絕大多數(shù)省市光儲(chǔ)收益率仍有 8%以上。 此外隨著更高比例風(fēng)光進(jìn)入電力市場(chǎng)交易， 存量/新增儲(chǔ)能電站利用率有望提升。
美國： 利率見頂+成本下降，需求增長提速，預(yù)計(jì) 2024 年大儲(chǔ)新增裝機(jī) 38GWh。 2023 年前三季度美國大儲(chǔ)新增裝機(jī) 4.4GW/13.4GWh，同比增長 41%/46%。 根據(jù)測(cè)算， 當(dāng)儲(chǔ)能建設(shè)成本從 0.2 美元/Wh 下降至 0.18 美元/Wh 時(shí)，項(xiàng)目收益率可至少提升 5pct，同時(shí)貸款利率每下降 100 個(gè)基點(diǎn)，項(xiàng)目收益率將提升 1.4pct。 我們判斷 1H24 隨著碳酸鋰價(jià)格加速見底，以及美聯(lián)儲(chǔ)降息政策的逐步落地，儲(chǔ)能電站 IRR 有望得到顯著改善，裝機(jī)增速有望超預(yù)期， 預(yù)計(jì) 2023-2024年美國大儲(chǔ)新增裝機(jī)分別為 21、 38GWh，同比增長 72%、 81%。
歐洲： 電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能項(xiàng)目大規(guī)模落地， 需求有望超預(yù)期，戶儲(chǔ)去庫結(jié)束出貨增速有望轉(zhuǎn)正。 今年以來歐洲各國針對(duì)大型儲(chǔ)能的相關(guān)支持政策及招標(biāo)速度明顯加快， 根據(jù)歐洲儲(chǔ)能協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)， 2024 年歐洲新增裝機(jī)將達(dá)到 5.3GW，同比增長 41%。 我們預(yù)計(jì) 2023-2024 年歐洲戶儲(chǔ)新增裝機(jī)分別為 9.4、 13.0GWh，同比增長 72%、 38%， 隨著庫存逐步下降至合理狀態(tài)，疊加 2Q24 歐洲裝機(jī)旺季的到來，有望推動(dòng)戶儲(chǔ)出貨恢復(fù)同比增長。
儲(chǔ)能企業(yè)收入增速、盈利能力分化，頭部企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)。 隨著電芯供給釋放、儲(chǔ)能市場(chǎng)競(jìng)爭加劇，各公司收入增速及盈利能力明顯出現(xiàn)分化， 海外訂單獲取能力強(qiáng)的公司量、利增長顯著。 我們認(rèn)為現(xiàn)階段降價(jià)及去庫加快行業(yè)出清，未來具有全球業(yè)務(wù)布局、垂直一體化產(chǎn)業(yè)鏈及良好的可融資性能力背書的企業(yè)將在市場(chǎng)份額和盈利能力上更具優(yōu)勢(shì)。
投資建議
大儲(chǔ)及工商業(yè)儲(chǔ)能 2024 年裝機(jī)確定性高增， 且降息背景下仍有超預(yù)期空間， 同時(shí) 2024 年海外大儲(chǔ)系統(tǒng)集成商仍可享受碳酸鋰降價(jià)紅利，國內(nèi)集成商及 PCS 公司盈利已處于底部，但出清尚需時(shí)日， 重點(diǎn)看好： 海外出貨占比高且具有垂直一體化制造能力的頭部儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商， 以及海外出貨占比高的 PCS 企業(yè)。 戶儲(chǔ)方面重點(diǎn)關(guān)注海外庫存&出貨逐季度邊際改善帶來的估值修復(fù)機(jī)會(huì)。
核心推薦組合：陽光電源、 阿特斯、 寧德時(shí)代、盛弘股份、 禾望股份（完整組合詳見正文）。
風(fēng)險(xiǎn)提示
國際貿(mào)易環(huán)境惡化風(fēng)險(xiǎn)； 匯率大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)； 政策不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)； 行業(yè)產(chǎn)能非理性擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)。
